時隔4年，上市險企板塊終于出現了新面孔。

12月9日，陽光保險成功登陸港交所上市，可明明是稀缺險企標的，卻自上市之日起在資本市場一路磕磕絆絆。截至1月5日收盤，陽光保險收于5.27港元/股，當日跌幅為1.31%。

對比上市早期，以5.83港元/股上市，股價連跌5個交易日，股價跌去33.4%雖有改善，但陽光保險的當前表現也并不能稱得上樂觀。

卡在2022年年尾在港交所上市，確實不算是一個好時機。

一方面，在不確定的大環境下，二級市場打新意愿普遍不高，這無疑加大了IPO企業估值壓力以及上市破發的風險。

另一方面，2021年以來保險股在資本市場的表現并不如意，據Wind數據顯示，2022年A股保險指數下跌0.1%，振幅達到33%，雖然在年底迎來反彈，但前三季度的下跌仍讓投資者心有余悸。

可即便如此，如愿成為時隔18年以來第一家上市的民營保險公司，陽光保險仍然值得慶祝。畢竟，卡在保險行業腰部的陽光保險，在保險產品同質化嚴重的背景下，上市除了能帶來更多融資渠道外，陽光保險更看重品牌影響力的提升。

民營腰部險企的尷尬何解？

陽光保險的上市，屬于形勢所迫。

根據陽光保險上市招股書，陽光保險主要圍繞三個領域開展業務：（1）人身保險；（2）財產保險；（3）資產管理及投資，此外，還包括養老社區、陽光融合醫院及酒店。

從規模上看，2019年、2020年及2021年，陽光保險總保費收入分別為879.07億元、925.69億元及1017.59億元，同期凈利潤分別為51.51億元、56.81億元、60.62億元。去年總保費收入突破千億大關，凈利潤保持著增長，陽光保險看起來并不缺錢。

然而，2022年，新的保險資本監督制度《保險公司償付能力監管規則（Ⅱ）》實施，對保險風險加大了資本要求，令眾多壽險公司背上了不小的償付壓力，因此過去險企是否差錢的定義也需要重新劃定。此外，新政策下保險公司迎來一輪上市潮，首先上岸的陽光保險則被賦予了更多意義。

值得注意的是，放在行業中來看，陽光保險的處境卻有些尷尬。

從競爭格局來看，中國保險市場頭部效應較強，陽光保險雖占據一席之地，但與行業第一梯隊相比，規模差距仍然較大。

根據中國銀保監會公布的數據，2020年原保險保費收入排名前三的中國人身保險公司的合計市場份額為40.9%；而原保險保費收入排名前三的中國財產保險公司的合計市場份額為63.7%。陽光保險在兩個業務領域的收入分別為551億元及373億元，均不足排名第一險企保費收入的十分之一。

另外，我國的銀保監會的監督管理之下，保險公司是不能夠倒閉的。而愈加激烈的競爭下，保險公司先后經歷人海戰術、低價競爭，背后都有一個邏輯，那就是保險產品的同質化問題嚴重。

重要的是，長期以來，上市因為對規模、盈利和成長性等財務指標，對股權變更、控股股東追溯等股份清晰層面的嚴格要求，令上市險企標的極具稀缺性。

截至目前，國內235家保險機構中，在A股與港股上市的僅10家：其中A+H股的上市險企有中國平安、中國人保、中國太保、新華保險和中國人壽；在H股上市的則有中國再保險、中國太平、中國財險、中安在線，以及近期上市的陽光保險。

因此，對陽光保險來說，這一次的上市無疑將其在一眾腰部險企中加了高亮標注。

然而，即便稀缺，險企標的在二級市場仍然不受待見。

從負債端來看，保單作為保險企業的負債，近年來國內保險公司長期以“重保費輕客戶”為主要經營模式，導致行業整體趨于低價競爭。因此，部分投資人認為保險企業效率低下是必然趨勢。

從資產端來看，保險企業所做的資產管理項目包括理財、債券、股票等，而房地產作為一個高回報的投資項目，一直是險企資產配置中的必選項，近兩年房地產經營性風險逐漸暴露的同時，險企也開始成為投資者眼中的雷區，避之不及。

這一點，在陽光保險招股階段資本市場態度冷淡就可見端倪。根據陽光保險12月8日公布的配售結果，公司擬發行11.5億股，香港公開發售占約1.26%，估計發售占約98.74%。

其中香港公開發售獲1877份有效申請，認購合計1450.1萬股香港發售股份，相當于香港公開發售項下初步可供認購的香港發售股份總額約1.15億股的0.13倍。

對比眾安在線IPO獲近四百倍超額認購、平安保險IPO獲五十八倍超額認購，陽光保險顯得極為尷尬，究竟其基本盤如何呢？

陽光保險漸入陰霾

據財報顯示，2007年至2021年，陽光保險原保險保費收入從41.53億元增長至1013.71億元，年均復合增長率達26%；資產規模從111.46億元增長至4416.23億元，年均復合增長率達30%。作為對比的是，同期保險行業原保險保費收入和資產規模年均復合增長率分別為15%和17%，從這個角度看，陽光保險增速是明顯高于行業均值的。

而陽光保險快速增長的B面，則是逐漸降低的經營效率以及成長過程中顯現的合規問題。

人身險業務中，人壽保險代理人組成的代理人渠道是最重要的銷售渠道之一。在過去的很長一段時間里，壽險企業都以“人海戰術”來搶占市場。陽光保險上市招股書顯示，2019年、2020年及2021年，陽光人壽月均人力分別為10.03萬人、11.22萬人及8.11萬人。

然而在代理人整體規模收縮的情況下，陽光人壽人均產出卻仍在降低，可見“代理人紅利”已經接近尾聲。招股書顯示，2019年、2020年、2021年，陽光人壽月均人均產能分別為3049元、2191元及2051元。

對應地，陽光保險的營收和利潤增速都出現明顯下滑。2019年、2020年及2021年，陽光保險營業收入分別為1008.37億元、1150.59億元及1199.69億元，2020年及2021年營收同比增長14.1%及4.27%；歸母凈利潤分別為50.86億元、56.19億元及58.83億元，而2020年及2021年同比增速為10.48%及4.7%。

或許是業績增速壓力下，著急的陽光保險開始出現越來越多合規性問題。

一方面，隨著中國消費者對汽車需求的快速增長，機動車輛險成為陽光保險保費收入的重要組成部分，近三年機動車輛險分別占陽光保險總保費收入的28.0%、26.0%及22.7%。

近年來，新能源汽車的出現和普及，以及相關政策的逐漸細化，令相關機動車輛險面對前所未有的挑戰，這令陽光保險被動地卷入了合規性問題。據天眼查顯示，截至2023年1月5日，陽光保險涉及的法律糾紛共計198條，其中148條為機動車交通事故責任糾紛。

另一方面，為了更快速地拓展市場，陽光保險近年來一直在講的科技賦能故事，卻屢屢被客戶投訴。截至2023年1月5日，陽光保險在黑貓投訴平臺的累計投訴量共計2492條，其中近30天投訴量就高達73條，根據瀏覽情況發現，近期主要投訴類別為“亂扣費”問題。

總的來看，陽光保險在過去的幾年中確實以強勁的經營規模增長、在險企上市難的背景下上岸資本市場，向市場證明了自身的增長性與獨特性。然而，上市并不是終點，對于金融企業而言，快速增長的同時還需時刻緊繃合規紅線，畢竟合規才是金融企業的金字招牌。

以“讓人們擁有更多的陽光”為企業使命的陽光保險，讓自身在陽光下保持快速發展才是當務之急。