《投資者網(wǎng)》張偉?

今年6月，農(nóng)藥制劑生產(chǎn)商廣西田園生化股份有限公司（下稱“田園生化”或“公司”），遞交《招股書》，計(jì)劃在深交所主板上市。?

《招股書》顯示，田園生化生產(chǎn)各種農(nóng)藥制劑，產(chǎn)品主要滿足水稻、小麥、玉米、等農(nóng)作物及果蔬等經(jīng)濟(jì)作物的植保需求，通過5000多家經(jīng)銷商推廣給種植戶。?

7月初，2025年第二批首發(fā)（IPO）企業(yè)現(xiàn)場檢查抽查名單發(fā)布，田園生化成為被抽中的12家公司之一。自2022年以來，被抽中現(xiàn)場檢查企業(yè)的IPO終止率高達(dá)70%。如此嚴(yán)苛之下，田園生化能否“過關(guān)”并最終上市，還有待觀察。?

IPO前九鼎退出?

田園生化的歷史沿革頗為復(fù)雜，IPO前還有投資機(jī)構(gòu)退出，同時(shí)公司股權(quán)變更時(shí)多次出現(xiàn)瑕疵，或?qū)PO造成不利影響。?

《招股書》顯示，田園生化的前身田園農(nóng)化由李衛(wèi)國于1994年發(fā)起成立。此時(shí)，李衛(wèi)國為北海建聯(lián)股份有限公司（下稱“北海建聯(lián)”）的投資部經(jīng)理。?

據(jù)悉，北海建聯(lián)為中國建設(shè)銀行相關(guān)省級分行自辦的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。目前處于清算注銷狀態(tài)。另據(jù)《招股書》披露，李衛(wèi)國擁有武漢大學(xué)、北京化工大學(xué)的學(xué)士、碩士學(xué)位。1994年到廣西之前，李衛(wèi)國曾在北京的2家公司從事化工研發(fā)工作。?

李衛(wèi)國為何從北京到廣西創(chuàng)業(yè)？《品牌創(chuàng)新網(wǎng)》的報(bào)道稱，李衛(wèi)國“以敏銳眼光洞見廣西農(nóng)藥行業(yè)發(fā)展的窗口期”，便懷揣夢想南下廣西，帶領(lǐng)員工抓住發(fā)展機(jī)遇，一頭扎進(jìn)農(nóng)藥制劑市場。?

從股東構(gòu)成上看，也確實(shí)是李衛(wèi)國帶領(lǐng)眾人創(chuàng)業(yè)。2001年，田園農(nóng)化投資設(shè)立田園有限時(shí)，田園農(nóng)化是唯一的法人股東，持股比例達(dá)65%，其余皆為自然人股東。?

奇怪的是，2022年，田園有限整體變更為田園生化時(shí)，唯一的法人股東又變成了北海建聯(lián)，持股比例為60.73%；剩余股份由51位自然人股東持有。也是在2022年，北海建聯(lián)將其持有的819.8萬股轉(zhuǎn)讓給了李安龍，徹底退出。?

目前，田園農(nóng)化、北海建聯(lián)都已被注銷，田園生化的第一大股東為李衛(wèi)國控制的泰禾投資，其余股東包括5個(gè)員工持股平臺以及130多位自然人股東。而在本次IPO前，九鼎系投資徹底退出，貴州大學(xué)也將其持股轉(zhuǎn)讓。?

據(jù)相關(guān)公告，2022年7月，田園生化以12.39元/股的價(jià)格回購了“九鼎系”5家公司合計(jì)持有的2700萬股，交易對價(jià)約3.35億元。田園生化表示，“本次股份回購?fù)瓿珊螅哦ο倒蓶|不再持有公司股份”。?

更早之前的2012年，貴州大學(xué)也將其持股轉(zhuǎn)讓。《招股書》顯示，2007年，貴州大學(xué)用向田園生化轉(zhuǎn)讓毒氟磷專利技術(shù)的部分收益認(rèn)購了36萬股，認(rèn)購價(jià)格為2.5元/股，2012年退出時(shí)的價(jià)格為3.9元/股。貴州大學(xué)賺了約50萬元。?

不過，對于九鼎投資入股的時(shí)間和價(jià)格，九鼎投資、貴州大學(xué)退出的原因，田園生化在《招股書》中未過多披露。?

總之，本次IPO前，田園生化沒有機(jī)構(gòu)投資者，除了李衛(wèi)國控制的泰和投資外，其余都是自然人股東，相關(guān)股份轉(zhuǎn)讓或股份代持還原，也都在內(nèi)部進(jìn)行。?

2002年至2012年，田園生化共有5次股權(quán)變動存在瑕疵，包括田園生化股改時(shí)未履行國有資產(chǎn)評估及國有股權(quán)管理程序、北海建聯(lián)將其股份轉(zhuǎn)讓給李安龍時(shí)未履行國有資產(chǎn)評估及備案程序、貴州大學(xué)入股及退出時(shí)未對田園生化進(jìn)行評估。?

太多的不規(guī)范操作，或?qū)⒂绊懱飯@生化的IPO。?

重銷售、輕研發(fā)?

募資用途顯示，田園生化本次IPO擬募資6.3億元，其中3.4億元用于廣西項(xiàng)目擴(kuò)大產(chǎn)能、6000萬元用于河南生產(chǎn)基地改造、1.5億元用于區(qū)域研發(fā)中心項(xiàng)目、8000萬元用于銷售新渠道賦能建設(shè)。?

可以看到，田園生化將超過一半的募資用于擴(kuò)大產(chǎn)能，但在2022年至2024年（下稱“報(bào)告期內(nèi)”），公司主營產(chǎn)品的價(jià)格卻都在下降。?

營收構(gòu)成顯示，田園生化的收入主要來自于殺蟲劑、除草劑、殺菌劑、藥肥4個(gè)品類。2024年，這4類產(chǎn)品的營收占比分別為31%、25%、12%、27%。?

報(bào)告各期，殺蟲劑售價(jià)從50.57元/千克下降至47.52元/千克，除草劑售價(jià)從39.63元/千克下降至25.16元/千克，殺菌劑售價(jià)從92.03元/千克下降至82.52元/千克，藥肥售價(jià)從3.2元/千克下降至2.77元/千克。?

其中，除草劑的售價(jià)降幅最大，藥肥次之。田園生化表示，單價(jià)整體的下滑主要系原材料原藥價(jià)格波動的影響，報(bào)告期內(nèi)，由于國際市場庫存尚未消化，原藥存在市場供求關(guān)系失衡，導(dǎo)致原藥價(jià)格持續(xù)下跌，從而導(dǎo)致制劑銷售價(jià)格下跌。?

雖然產(chǎn)品都在降價(jià)，但得益于上游原材料降價(jià)，田園生化的盈利也還算穩(wěn)定，報(bào)告期內(nèi)的營收分別為17.12億元、17.74億元、17.5億元，歸母凈利潤分別為1.62億元、2.29億元、2.49億元。?

田園生化表示，公司還需要持續(xù)研發(fā)投入，引進(jìn)高端農(nóng)藥人才，加速科研成果的轉(zhuǎn)化效率，進(jìn)一步鞏固技術(shù)優(yōu)勢及競爭優(yōu)勢。但從過往數(shù)據(jù)來看，田園生化的研發(fā)投入不算突出。?

報(bào)告期內(nèi)，田園生化的研發(fā)費(fèi)用分別為4331萬元、4804萬元、7426萬元，各期研發(fā)費(fèi)用率分別為2.53%、2.71%、4.24%。同行業(yè)上市公司中，美邦股份的研發(fā)費(fèi)用率一直在8%以上，已上市同行的均值也有5%左右。?

值得注意的是，田園生化2024年的研發(fā)費(fèi)用率猛增。是否存在為了IPO而突擊投入研發(fā)的情形？田園生化表示，2024年研發(fā)費(fèi)用率提升至4.24%，主要是啟動了創(chuàng)制農(nóng)藥異唑蟲嘧啶的正式登記。?

相比起研發(fā)投入較少，田園生化的銷售費(fèi)用一直維持在較高水準(zhǔn)，報(bào)告期內(nèi)分別為1.87億元、2.14億元、2.27億元，重銷售、輕研發(fā)的特征十分明顯。?

田園生化的銷售費(fèi)用較高，或與其過于倚重經(jīng)銷模式有關(guān)。報(bào)告期內(nèi)經(jīng)銷收入占比一直高于96%，近兩年更是高達(dá)99%。未來上市后，田園生化似乎不再完全依賴于經(jīng)銷商，有加大直營銷售的力度。?

《招股書》顯示，本次IPO擬募資的6.3億元中，有超過8000萬元用于銷售新渠道賦能。田園生化表示，將通過下沉營銷渠道，搭建公司與客戶的直連，減少利潤在營銷渠道中的損失，為新增產(chǎn)能消化提供市場基礎(chǔ)。（思維財(cái)經(jīng)出品）■