《金基研》鉑隹/作者 楊起超 時風/編審

在“碳達峰、碳中和”戰略的號召下，資源高效利用、綠色低碳發展、使用清潔能源、節能減排等理念已經在煉油、化工等行業得到廣泛認可。主要用于交換熱能的換熱器，其下游領域，即煉油裝備、石油化工裝備、現代煤化工裝置等，在不斷地向著大型化、高效化和節能化方向發展，市場對高效換熱器的需求或也在不斷增加。

在此背景下，國內一家從事強化傳熱技術研究及高效換熱器研發、設計、制造、銷售及服務的高新技術企業，北京廣廈環能科技股份有限公司（以下簡稱“廣廈環能”），具備高通量換熱器、高冷凝換熱器等高效換熱器的制造能力，在近年來實現了營業收入與凈利潤的“雙增長”。其高通量換熱器等高效換熱器順應市場需求，能助力下游煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料工業企業節能降耗、降本增效。

經北交所同意，廣廈環能將于2023年12月5日在北交所上市，發行價為23.45元/股。未來，廣廈環能現有的產能瓶頸或將能在其新增產能項目的支持下得到解決，其下游用戶對高效換熱器的需求有望得到滿足，而廣廈環能的經營規模與盈利能力，或能在其擴產項目建成后得到提升，發展空間廣闊。

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一、煉油量及乙烯產能增加，節能設備加速推廣及應用

煉油行業是國內石油化工領域的龍頭，其發展關系到能源安全與經濟命脈。據石油輸出國組織發布的《2022年世界石油展望報告》，全球石油的需求預計將從2023年的約51.13億噸/年增加到2035年的約54.36億噸/年。而近年來，國內的煉油工業也逐漸形成了全面發展的產業格局，煉油能力快速增長。國家統計局數據顯示，2023年上半年國內石化產業在煉油、乙烯、甲醇、PTA等領域，穩居多項世界規模第一。

根據國家統計局數據及中國石油集團經濟技術研究院發布的《國內外油氣行業發展報告》，2022年國內原油一次加工能力為9.2億噸，全年加工量為6.76億噸。預計到2025年，國內的煉油能力將增加至9.8億噸/年。

另外，乙烯作為石油化工的重要產品及化工行業的重要原料，在國內工業發展中具有重要地位。2016-2022年，國內的乙烯產能從2,200.5萬噸/年增加到約4,751萬噸/年,2022年國內乙烯的產能已占到世界總產能的21.4%。預計到2025年，國內乙烯的產能將達到6,600萬噸。

在國內煉油能力及乙烯產能逐漸提高的背景下，在“碳達峰、碳中和”戰略的號召下，市場對煉油及化工設備的重要部件，特別是高通量換熱器等高效換熱器的需求或將會持續增加。

值得注意的是，目前國內煉油行業的裝置規模化水平差異較大，先進產能與落后產能并存，煉油與化工行業也面臨著中小裝置規模占比較大、加熱爐熱效率偏低、能量系統優化不足、耗電設備能耗偏大等問題，國內煉油及化工行業存在一定的節能降碳升級改造空間。

另外，政策為煉油與化工行業解決已有問題給出了指導。其中，發改委、工信部、環境部及國家能源局聯合發布的《高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南（2022年版）》（以下簡稱《指南》）指出，要加快節能設備的推廣和應用、開展高效換熱器推廣應用。煉油及化工行業要針對實際生產需求，合理選型高效換熱器，加大沸騰傳熱，提高傳熱效率。

《指南》還指出，未來煉油行業及乙烯行業的工作方向包括加強前沿技術開發應用，培育標桿示范企業；加快成熟工藝普及推廣，有序推動改造升級；嚴格政策約束，淘汰落后低效產能。

其中，在煉油行業，綠色工藝技術、重大節能裝備、能量系統優化、氫氣系統優化，是加快成熟工藝普及推廣，有序推動改造升級這一工作方向是四個重點內容；在乙烯行業，綠色工藝技術、重大節能裝備、能量系統優化、公輔設施改造、原料優化調整是加快成熟工藝普及推廣，有序推動改造升級這一工作方向是五個重點內容。

高通量換熱器、高冷凝換熱器等高效換熱器，是煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等領域大型乙烯裝置、催化裝置等裝置中的關鍵設備。

相比普通換熱器，高效換熱器的傳熱效率更高、能源消耗更低，且能提高煉化過程中的能源利用效率，減少環境污染；此外，高效換熱器還可以有效減少煉油及化工企業換熱器的數量和體積，降低煉油及化工企業對設備及工程的投資，幫助煉油及化工企業實現裝置的大型化、高效化、節能化。

綜上，在“碳達峰、碳中和”目標的要求下，隨著國內煉油能力及乙烯產能的不斷提高，高通量換熱器、高冷凝換熱器等高效換熱器或能進一步推動煉油及化工企業裝置的高效化、節能化，換熱器行業的發展空間有望進一步提升。

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二、營收及凈利潤穩步增長，ROE高于同行平均

廣廈環能作為一家從事高效換熱器研發、設計、制造、銷售及服務的高新技術企業，隨著下游高效換熱器需求的增長，其業績呈現出穩步增長的態勢。

據廣廈環能簽署日為2023年9月22日的招股書（以下簡稱“招股書”）及其簽署日為2023年11月2日的2023年第三季度審閱報告（以下簡稱“審閱報告”），2020-2022年及2023年1-9月，廣廈環能的營業收入分別為37,939.54萬元、43,070萬元、47,609.39萬元、46,599.97萬元；凈利潤分別為10,344.72萬元、11,953.79萬元、13,125.96萬元、12,774.36萬元。

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值得注意的是，廣廈環能2023年1-9月營業收入及凈利潤，已經達到了與2022年全年相當的水平。

另外，在2020-2022年及2023年1-9月，廣廈環能的毛利率高于同行業可比公司的平均值。

據招股書，2020-2022年及2023年1-9月，廣廈環能的毛利率分別為48.77%、50.49%、42.17%、40.72%。

同期，廣廈環能的同行業可比公司中，錫裝股份的毛利率分別為38.04%、36.89%、31.25%、24.02；藍科高新的毛利率分別為20.69%、13.64%、13.18%、14.31%；蘭石重裝的毛利率分別為10.6%、16.83%、14%、16.01%；科新機電的毛利率分別為30.32%、22.54%、24.08%、22.93%。

2020-2022年及2023年1-6月，上述四家廣廈環能同行業可比公司毛利率的平均值分別為24.91%、22.48%、20.63%、19.32%。

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從盈利能力角度看，2020-2022年，廣廈環能的加權平均凈資產收益率高于同行，其盈利能力突顯。

東方財富Choice數據顯示，2020-2022年，廣廈環能的加權平均凈資產收益率分別為36.56%、33.25%、27.33%。

同期，廣廈環能的同行業可比公司中，錫裝股份的加權平均凈資產收益率分別為25.64%、25.74%、16.88%；藍科高新的加權平均凈資產收益率分別為1.04%、-10.25%、-12.15%；蘭石重裝的加權平均凈資產收益率分別為-16.95%、7.67%、5.77%；科新機電的加權平均凈資產收益率分別為12.95%、13.44%、15.33%。

2020-2022年，上述四家廣廈環能同行業可比公司加權平均凈資產收益率的平均值分別為5.67%、9.15%、6.46%。

可見，近年來，廣廈環能的營業收入、凈利潤呈增長態勢，而其毛利率水平及加權平均凈資產收益率均高于同行，盈利能力突出。

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三、順應下游換熱產品需求，高效換熱器降本增效

換熱器是一種在不同溫度的兩種或兩種以上流體間實現物料之間熱量傳遞的節能設備，是使熱量由溫度較高的流體傳遞給溫度較低的流體，使流體溫度達到流程規定的指標，以滿足工藝條件的需要，同時也是提高能源利用率的主要設備之一。

自成立以來，廣廈環能秉承以技術為先導的發展戰略，依托先進的傳熱技術和設計理念，不斷深入研究和測試傳熱核心部件。目前，廣廈環能已形成的核心技術，有多孔表面沸騰強化技術、高通量管低溫成型技術、冷凝強化傳熱技術等。

基于上述核心技術，廣廈環能已開發了以高通量換熱器、高冷凝換熱器為主的一系列高效換熱器產品。

其中，廣廈環能的高通量換熱器產品，能夠實現在較小的體積內完成高效的熱量交換，可以被應用于煉油及石油化工、現代煤化工、化工新材料等領域大型乙烯裝置、催化裝置、氣分裝置等多種設備中。

廣廈環能的高冷凝換熱器產品采用了冷凝強化傳熱技術，有機結合了高效換熱管、優化流體分布、管束防振等設計和技術，能夠實現長周期的穩定運行。

從優勢方面看，廣廈環能的高冷凝換熱器產品，優化了流體分布設計和管束防振設計，降低了冷凝器的壓降，能夠減少系統運行過程中的能源消耗，從而能夠節省費用。另外，其還能避免設備因體積變小而引起的管束振動，能使設備穩定而連續地運行。

值得注意的是，與高通量換熱器一樣，廣廈環能的高冷凝換熱器產品只需要較小的體積，就可滿足相同換熱量及平均溫差下的傳熱要求，據此，用戶不僅能降低設備的購置費用，還能從管道及規劃等方面節約成本、創造收益。

目前，廣廈環能的高通量換熱器等高效換熱器已經在多個大型項目中得到應用，這些項目的余熱回收效率得到提高，用戶節省了熱源用量，降低了碳排放成本，得了更高的經濟效益。

具體來看，據生態環境部在2022年頒布的《國家重點推廣的低碳技術目錄（第四批）》及其附件《國家重點推廣的低碳技術目錄（第四批）技術簡介》，山東華魯恒升煤制乙二醇塔頂氣余熱產蒸汽項目的50萬噸/年煤制乙二醇裝置，采用了廣廈環能的高通量換熱器，該煤制乙二醇裝置通過回收裝置余熱，實現了對蒸汽購買的替代，每年能夠創造12,256萬元的經濟效益。

另外，在中國石化天津100萬噸/年乙烯裝置中，廣廈環能的高通量換熱器替代了普通換熱器，該裝置的傳熱溫差得到降低，每年減少排放的二氧化碳達到6萬噸，每年創造的經濟效益達到2,400萬元。

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四、成功實現進口替代，高通量換熱器獲得用戶認可

除了降低成本、增加經濟效益，廣廈環能的高通量換熱器產品還成功實現了進口替代，且獲得了用戶的高度認可。

據2007年發表的《燒結型表面多孔高通量換熱器的產業化工藝攻關》，1996-2006年，國內進口了數百噸美國聯合碳化物公司（現UOP公司）生產的“High-Flux”高通量換熱管，用于生產換熱器。

2004年12月，基于對高通量換熱器的研究、調查、咨詢和測試，廣廈環能提交了“金屬多孔表面高通量換熱管”專利申請，并于2006年3月獲得了授權。而在2005年，廣廈環能就已成功了研制高通量換熱管，并應用于高通量換熱器產品。2008年，廣廈環能的管外高通量換熱器成功實現了在百萬噸乙烯裝置中的銷售，并在數個百萬噸級乙烯裝置中得到應用。

隨后，國內丙烷脫氫技術（PDH）逐漸興起并得到應用，但彼時國內陸續建設的PDH裝置，所適用的高通量換熱管仍需進口。

2012年，憑借其生產的高通量換熱管與高通量換熱器在多次于大型乙烯裝置中的成功應用經驗和實打實的技術基礎，廣廈環能取得了采用UOP-Oleflex工藝包的PDH裝置的銷售合同，成功實現了進口替代，且該項目已于 2014年投產。

在實現進口替代之后，廣廈環能并未止步不前。

廣廈環能秉承以技術為先導的發展戰略，長期致力于強化傳熱技術的研發及推廣應用，堅持研發創新，定制化服務水平逐步提升，不斷推出新產品。

目前，廣廈環能已經擁有了較強的市場地位和品牌優勢，其已在煉油及石油化工領域，尤其是在乙烯、PDH等裝置上使用的高效換熱器方面，取得業績優勢，已獲得了用戶的高度認可。

數據顯示，2020-2022年，國內主要投產的乙烯、PDH裝置分別為22個、14個，而廣廈環能已經分別對其中18個、9個裝置進行供貨，占比分別達到81.82%、64.29%。

據中國石化、中國石油、中國海油在2019-2022年各年年度報告中披露的數據，中國石化、中國石油、中國海油主要建設的項目合計分別有23個、8個、6個，其中，其中分別有13個、2個、3個項目由廣廈環能供貨，占比分別為56.52%、25%和50%。

值得一提的是，從業績角度看，廣廈環能的主營業務收入占其營業收入的99%以上，主營業務突出。

2020-2022年及2023年1-6月，廣廈環能的主營業務收入分別為37,841.02萬元、42,948.05萬元、47,541.05萬元和26,492.97萬元，分別占各期營業收入的99.74%、99.72%、99.86%、99.86%。

同期，廣廈環能來自高通量換熱器的收入分別為19,127.63萬元、28,762.65萬元、19,862.96萬元、12,271.87萬元，分別占各期主營業務收入的50.55%、66.97%、41.78%、46.32%；來自高冷凝換熱器的收入分別為16,407.88萬元、12,713.81萬元、16,854.76萬元、11,885.49萬元，分別占各期主營業務收入的43.36%、29.6%、35.45%、44.86%。

經計算，2020-2022年及2023年1-6月，廣廈環能來自高通量換熱器及高冷凝換熱器的收入合計分別占到各期主營業務收入的93.91%、96.57%、77.23%、91.18%。

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五、加大研發投入把握機遇，豐富產品類型迎接挑戰

需要指出的是，目前國內換熱器產品的自主研發能力卻仍與發達國家存在一定差距。

目前，國內部分換熱器的生產，其所需要的設備和主要技術，或還需從國外引進和吸收，存在著自主創新和研發能力相對薄弱、研發費用及人員的投入水平低于國外領先企業等問題。在大型設備和高端產品的生產方面，這些差距則更為明顯，給國內換熱器行業技術的升級、國內換熱器產品在全球高端市場提升競爭力造成了一定障礙。

在“雙碳”戰略背景下，綠色低碳、節能減排已經成為了國內經濟社會建設的主基調，而《2030年前碳達峰行動方案》、《高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南（2022年版）》等一系列政策方案的出臺，或已經為換熱器行業的發展提供了良好的宏觀環境，能有力推動行業內企業的技術進步，為行業的轉型升級和持續發展帶來機會。

為迎接市場機遇、應對挑戰，廣廈環能近年來不斷增加研發投入，持續豐富產品線，拓展下游應用領域，已形成了一定的技術優勢。

從研發投入角度看，2020-2022年及2023年1-6月，廣廈環能的研發投入分別是1,436.37萬元、1,674.14萬元、1,880.87萬元、1,119.28萬元，分別占各期營業收入的3.79%、3.89%、3.95%、4.22%。

同期，廣廈環能的同行業可比公司中，錫裝股份研發投入占營業收入的比例分別為3.3%、3.61%、3.44%、3.81%；藍科高新研發投入占營業收入的比例分別為4.94%、6.02%、6.14%、5.1%；蘭石重裝研發投入占營業收入的比例分別為1.09%、2.28%、3.09%、3.9%；科新機電研發投入占營業收入的比例分別為3.53%、3.11%、3.04%、2.45%。

2020-2022年及2023年1-6月，上述四家廣廈環能同行業可比公司研發投入占營業收入的比例平均值分別為3.22%、3.76%、3.93%、3.82%。

簡言之，在2020-2022年及2023年1-6月，廣廈環能的研發投入比例，均高于同行業可比公司的平均水平，且呈現出上升態勢。

在增加研發投入比例的背景下，廣廈環能的細分產品，得到了不同程度的創新和升級。

其中，廣廈環能的不銹鋼高通量換熱器是其通過開發低溫成型技術，調整燒結粉末的配方并改進多孔成型的加工工藝升級的產品，該產品的沸騰傳熱系數可達到光管的3-8倍，能夠為實現高效的沸騰強化換熱器提供可靠保證，其產品的競爭力得到增強。

此外，廣廈環能的高真空冷凝器是其針對真空冷凝工況易振動、壓降要求低等特點開發的產品， 其能夠在低壓降條件下實現高效傳熱，具有優良的綜合性能。此外，廣廈環能的高真空冷凝器還能降低為維持真空環境所需的系統動力消耗，適合用于制造在真空環境下運行的化工裝置。

乙碳蒸發系統是廣廈環能通過并聯和串聯多臺降膜蒸發器、結合高真空冷凝器搭建的一類系統。該系統能夠增強乙碳和催化劑的分離效果，提高物料的回收率、減少裝置的運行成本和物料消耗，幫助下游用戶節能降耗。

而換熱器的生產加工以及技術研發，涉及材料工程學、力學、機械等多個學科，是多種技術的綜合集成，存在著一定的技術門檻、技術壁壘和人才壁壘。

廣廈環能各類產品的不斷創新和升級，離不開其經驗豐富的研發團隊。

截至2023年6月30日，廣廈環能的研發團隊共有34人，其中，正高級工程師、高級工程師、中級工程師分別有2人、9人、10人，另外還有8人取得了壓力容器設計審核資質。

值得注意的是，在廣廈環能的研發團隊中，超過50%的研發人員長期從事高效換熱器的產品研發，具有10年以上的從業經歷，他們積累了豐富且深厚的經驗，對行業發展的理解深刻且具有一定的前瞻性。

同樣截至2023年6月30日，廣廈環能已擁有98項專利，其中包括10項發明專利和88項實用新型專利，另外還獲得了5項軟件著作權。

此外，廣廈環能還獲評國家專精特新“小巨人”企業、國家高新技術企業、北京市企業技術中心等。

廣廈環能自主研發的“多孔表面高通量管高效換熱技術”，已于2022年被生態環境部列入《國家重點推廣的低碳技術目錄（第四批）》；其高效換熱器，作為典型應用分析案例被《化工過程強化傳熱》收錄；值得一提的是，廣廈環能的“BWJG波紋基管外表面高通量管換熱器”，獲得了國家重點新產品證書。

產學研方面，廣廈環能與西安交通大學共同完成的“金屬多孔表面高通量波紋換熱管研制及應用”項目，被中國石油和化學工業聯合會鑒定為屬于國內首創、總體技術達到國際先進水平的技術。

隨著研發能力和創新能力的持續提升，廣廈環能的發展空間將越來越廣闊。

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六、下游產業發展注重高效節能，擴產應對市場需求

作為煉油、化工工業生產過程中交換熱量、傳遞熱能的設備，換熱器傳熱效率的提高，能夠有效提升能源利用率，助力國內煉油、化工行業的節能減排。而已經具有一定市場地位和品牌優勢的廣廈環能，其高效換熱器產品的需求量或正在攀升。

據招股書，2020-2022年及2023年1-6月，廣廈環能各期內主要產品的合計產能分別為8,000噸、8,000噸、8,000噸、5,000噸。

同期，廣廈環能各期內主要產品的合計產量分別為9,641.62噸、12,529.02噸、8,244.62噸、5,857.69噸，分別占各期產能的120.52%、156.61%、103.06%、117.15%。

從高效換熱器的產銷情況看，廣廈環能高通量換熱器與高冷凝換熱器的合計銷量分別為9,125.43噸、11,922.88噸、6,844.17噸、5,076.88噸，占這兩類主要產品合計產量的95.64%、84.18%、132.99%、123.43%。

此次上市，廣廈環能擬募資6.53億元，用于“高效節能換熱器項目”、“管理中心及數字化建設項目”、“研發中心項目”及“補充流動性資金”項目。

其中，廣廈環能的“高效節能換熱器項目”主要的建設內容為新建生產車間及相關配套設施、購置生產設備及其他輔助設備等。該項目建成后，廣廈環能將新增年產10,000噸高效換熱器的生產能力，其自動化水平將能得到提高，產能得到提升，市場對廣廈環能產品的需求或能得到有效滿足。在此條件下，廣廈環能的經營規模與盈利能力，或能在“高效節能換熱器項目”項目的支持下得到提升。

展望未來，廣廈環能將繼續秉承以技術為先導的發展戰略、繼續提升其在數字化系統上的部署、完善產品在線協同設計的管理，積極謀劃數字化轉型并提高創新能力，強化傳熱技術的研發及推廣應用，滿足廣闊的市場需求，實現可持續發展。